COSTO DE CAPITAL COMO PARÁMETRO EN LAS DECISIONES DE INVERSIONES Y ENDEUDAMIENTO

Pablo Mauricio Pachas*

Ante las consideraciones señaladas, las percepciones de las características imperante de los mercados, revelarán objetivamente que los escenarios de rendimientos se vienen ajustando, como consecuencia también la tasa de rentabilidad esperada por los inversionistas, será reflejada en la adecuada determinación del costo de capital, parámetro considerado como tasa de rentabilidad exigida en la elección de las alternativas de Inversión. El denominado Costo promedio ponderado de capital (CPPC) o Weiglited Average Cost of Capital (WACC) que se calcula en relación a un momento específico y al comprender costos de financiamientos que continuamente están variando en el mercado, es un valor dinámico, que en la empresa se describe en la Estructura de capital, referida a los diferentes títulos emitidos de deuda?bonos o acciones.

Para apreciar los financiamientos en la empresa lo describiremos por principales fuentes de menor a mayor plazo de vencimiento en la Estructura Financiera y luego estableceremos la Estructura de Capital al que se determinara su costo.

ESTRUCTURA FINANCIERA y principales fuentes:

1. FUENTES A CORTO PLAZO-PASIVOS CORRIENTE

• Comerciales y espontáneas.

• Bancario a corto plazo, adelanto en cta. cte. y descuentos letras, pagaré.

• Factoring, Titulización o Pignoración CxC, Warrant, ORE.

• Con garantías reales-prendas, Hipotecas y avaladas o afianzadas.

2. FUENTES DE MEDIANO PLAZO-LEASING

3. FUENTES A LARGO PLAZO-ESTRUCTURA DE CAPITAL
PASIVOS de largo plazo Bonos.
CAPITAL Contable o PATRIMONIO ...... Acciones.

MERCADOS FINANCIEROS Y TRANSACCIONES

Los financiamientos que demandan las empresas al estar vinculados a los diversos instrumentos que se negocian en los Mercados, brevemente precisaremos su funcionamiento. Los mercados permiten la interconexión de los ofertantes y demandantes de recursos financieros, y a través de Instituciones, normas, costumbres y prácticas, los agentes económicos realizan sus transacciones pudiendo ser de corto plazo comprendido en el Mercado de Dinero, y de largo plazo en el Mercado de capitales, al que estará vinculado el valor del Costo de capital. En el intercambio, los agentes que ofertan sus excedentes (ahorro> inversión) obtienen activos financieros (prestamista de fondos) o bien reducen sus pasivos amortizando sus instrumentos financieros (deudas) y de otra parte los agentes que demandan recursos financieros (inversión > ahorro) a través de instrumentos financieros, adquieren obligaciones (prestatario de fondos) o bien reducen sus activos (vendiendo sus derechos). De modo que la intermediación financiera modifica la composición de los activos y pasivos financieros de los Agentes superavitarios y Deficitarios a través de los flujos de fondos (dinámico).

Los instrumentos financieros son medios representativos de recursos financieros en sus diferentes modalidades, denominados por los Intermediarios Bancarios "Productos financieros" (activos y pasivos) de corto plazo y títulos valores en el Mercado de capitales y que de modo directo esta intermediación dinamiza la acumulación de capitales?ahorros e impulsa la inversión, gráficamente:

En cuanto a su cálculo del CPPC, se determina que de acuerdo a su definición, comprende los costos de instrumentos referidos a las deudas y al patrimonio, fuentes establecidas en la estructura de capital. El primero expresado por las tasas de interés acordadas al negociarse las deudas o préstamos, de allí que sean consideradas como costos financiero fijos y el segundo expresado por los rendimientos, atribuidos a los instrumentos representativos de capital que comprende el Patrimonio, al depender de los rendimientos esperados no fijados, son considerados como costo de capital variable.

Tales costos por fuentes se integrarían en:

- Deuda Tasa de interés-costo fijo a pagar por préstamos como por ejemplo en la emisión de los Bonos.

-Patrimonio Costo de capital que expresa la tasa de rendimiento que se espera percibir por el capital invertido (variable).

Tasa que se determina cuando los flujos de efectivos esperados se igualan a los actuales.

Ante la diferencia expuesta, haremos énfasis de la ventaja de la deuda no solo por el beneficio de la deducción de los impuestos (escudo fiscal) sino por el objetivo de la gestión Financiera, que establece que el costo de la deuda es menor que el costo de los recursos del patrimonio, ya que no sería un buena decisión endeudarse a una tasa mayor que la del rendimiento del capital invertido, ciertamente su limitación sería el riesgo de insolvencia y salida del mercado. Este efecto, haría crecer el rendimiento de la empresa y por tanto el rendimiento de los accionistas-costo de capital y no el costo de la Deuda por ser fija, orientación que se enmarca en la creación de valor en la empresa, donde destaca el EVA.

El valor del CPPC, es el promedio de los costos de la Deuda con los costos del patrimonio, ponderando la proporción de cada una de las fuentes>con que participa en la Estructura de capital.

Sus principales componentes lo representaremos con las siguientes simbologías: deuda (Wd) con su respectivo costo-tasa de interés después de impuestos (Tdi) y de otra parte a tres componentes del patrimonio: Acciones preferentes (Wp) con su respectivo costo (Kp), Acciones comunes o de capital (Wac) con su respectivo costo (Kac) y Utilidades retenidas (Wr) con su respectivo costo (Kr)

• Precio de la acción $ 25, dividendo de $ 2.5, y tasa de crecimiento esperada 7%.

• Tasa de impuestos: 30% 0.3

• Costo de la deuda-Bonos al 9% (antes de imp).... 6.3%(Tdi) = 19 % x (1 - 0.3)]
  

Luego se calcula los NUEVOS CPPC con las alternativas Deuda y Capital:

Los datos descritos para la nueva estructura financiera son los siguientes:

• Precio de la acción $. 20, dividendo de $ 3, y tasa de crecimiento esperada 8%.
  

• Tasa de impuestos 30% 0.3
  

• Costo de la deuda - bonos al 11 %(antes de
  imp.) 7.7%(Tdi) = 111 % x (1 - 0.3)]
  

Primera alternativa: con deuda - bonos al 11%

El nuevo CPPC  que equivale al costo marginal de capital - CmgC = 12. 27%

Segunda alternativa: Con capital - acciones a $20 c. u

El nuevo CPPC considerando el financiamiento mediante emisión de 125,000 acciones (Capital) asciende a 14.34% mayor al 12.27%.

El financiamiento favorable basado en el CPPC M 12.27 % inferior al 14.34% es mediante endeudamiento con Bonos. Cabe advertir que en todas las alternativas el costo de la deuda es menor al del Patrimonio (capital + Utilidad).

Una vez ilustrado el cálculo del CPPC, podemos referirnos al valor del Costo de capital, como tasa de descuento en las decisiones de inversión. Ante el descenso de las tasas de interés que han venido experimentando los mercados internacionales conlleva a que bajen los niveles del costo de capital, entre los sucesos de mayor importancia, cabe destacar lo dispuesto por la Reserva federal de los EE.UU. en que a mediados de la década pasada en los '90 incrementó la tasa de interés de referencia hasta el 6% en 1995, para luego periódicamente rebajarla a 5.25% el 29 de setiembre de l998 como medida para evitar la recesion, sin embargo ante la aparición de la recesión mundial se ha continuado con la rebaja de la tasa de interés hasta situarse actualmente en los niveles del 1.25% dispuesta el 6 de Noviembre del año 2002 rondando aún el fantasma del 0%; y de otra parte la reducción de la tasa de referencia interbancaria europea, Libor en que actualmente se ubica en el 1.42%, después que a inicios del 2001 superaba el 5.5%, y de igual modo la reducción de la tasa interbancaria de los EE. UU., Prime rate situada actualmente en 4.25%, después que en los '90 superaba el 8%.

Si consideramos las referencias citadas, podemos inferir que las empresas corporativas con acceso a tasas de interés internacionales describirían un CPPC de alrededor del 8.62% y un costo de capital (K) del 5 % que le permitiría lograr un rendimiento del capital invertido-ROE del 10%, tasa superior a lo alcanzado actualmente por el B. Continental (7.29%), B. De Crédito (7.04%), C. Lima (7.7991), Pacasmayo (6.81%), Southern (2.62%), Backus (6.42%).

De otra parte en las empresas con acceso a tasas de interés en el mercado nacional, cuya evolución se describe en los cuadros y gráfico anterior, se observa el descenso de las tasas de interés aunque comparativamente aún se mantienen altas con respecto a las internacionales, éstas, en promedio para moneda extranjera-TAMEX actualmente se sitúa en 10.06% y para soles-TAMN se sitúa en 22.44%, luego de alcanzar 16.90% y 135.50 en 1992 respectivamente. Si consideramos las referencias comentadas, estas describirían un CPPC de alrededor M 10.77% y un costo de capital del 5% alcanzando un ROE, rendimiento del capital invertido del 10%.

Referencias de costos por fuentes

De los cuadros anteriores se desprende que en el año 2000 las rentabilidades han sido bajas, tal como se observa en el desempeño de los Bancos Múltiples (Continental, Crédito, Interbank y Wiese) los que han alcanzado entre el 3% y 6% de rendimiento sobre su capital, y que a diferencia de la banca de consumo como Mi Banco alcanzó el 9% y Solución el 27.83%, en tanto otras tres empresas como Backus, Telefónica y Volcan, describieron el 8%, 9% y 12% de rentabilidad patrimonial, respectivamente.

En tal sentido se aprecia que en el país, el CPPC se sitúa entre el 8.62% y el 11%, advirtiéndose por ejemplo, que las consideraciones para mantener altas las tarifas de los servicios públicos no se justifican, ya que éstas se han basado en mayores tasas de costo de capital y de ROE, las que rigieron a mediados de los '90. De allí la importancia que el CPPC y el valor del costo de capital sea calculado y utilizado adecuadamente para conducir a que las decisiones financieras beneficien a los Inversionistas, empresas y usuarios, aprovechando las rentabilidades que ofrece el mercado, caso contrario deteriorarían el valor del capital.

Referencia de rentabilidades de empresas:

Nota: 

RC Rendimiento sobre el capital
RP Rendimiento patrimonial
Rvn Rendimiento sobre su venta

* Economista, Magíster en Economía, Profesor Principal de la UNMSM, Miembro Permanente del Instituto de Investigación de la Facultad de Ciencias Administrativas de la UNMSM, con estudios de Post grado en universidades Nacionales y Extranjeras. Consultor Financiero, Profesor de Maestría, ex Consultor PNUD, Gerente de SAB.
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